项目怎么找投资人的技巧 也说Down Round募资

上周遇到一个创业者，问到在台湾好不好做downround？他们公司准备要进行一轮downround。我先是强忍着泪水，然后其实不知道除了给他拥抱之外(是男生，大家不要激动)，还能够怎么帮他。但想想其实大部分的创业本来就不是都...

上周遇到一个创业者，问到在台湾好不好做 down round？他们公司准备要进行一轮 down round。我先是强忍着泪水，然后其实不知道除了给他拥抱之外 (是男生，大家不要激动)，还能够怎么帮他。但想想其实大部分的创业本来就不是都充满了彩虹和蝴蝶，当状况掉到要写一个惨字的时候，其中一个选择，的确是考虑 down round。

名词解释：Down Round

Down Round 就是指你这一轮要募资的估值 (或每股价格) 比前一轮已募到的估值 (或每股价格) 还低的这种尴尬现象。

呜呜，什么情况下要考虑 Down Round？

大部分的情况是因为经营不善，没有达到当初设定的里程碑，且未来情况未明，无法用有效的数据来支撑估值成长的这个说法，又需要做一轮募资来抢救，因此只好降价来吸引投资人；另一种更尴尬的原因是，经营的其实还 ok，但前一轮募资把估值冲太高了，因此无论再怎么努力成长，都达不到当初设 定的目标，所以只好忍痛做 down round。

情况不佳一定要做 down round 吗？

当创业团队落入标准差很低且期望成功机率值为零的常态分布中的中位数时 (就是情况不佳要倒的意思，只是用这样讲感觉很屌)，我个人觉得也不用急着做 down round。其他可以考虑的选项有：

最理想、甚至听来有点不切实际的第一个选项，就是痛定思过、痛改前非，不要再去募资 (真的需要钱的话反而考虑跟银行借钱)，想办法扎扎实实地做生意起死回生。把 burn rate 降到最低、开除该开除的人、收集所有数据，虚心且诚实检讨哪里犯了错，把最核心的客户价值找出来极大化，并且 勇敢地跟客户收费或改善收费机制 ，试着看还有没有机会板回一城。

上述是最理想状况，请周杰伦用唱的可能都没这么好听，实际执行相当困难。所以另一种常见的方式是，回头跟既有的投资人求救，请他们再像小叮当一样“伸出圆手”再投入一点资金来救急，最好是跟上一轮同样估值的 flat round，且没有任何其他新加的特别股权利。能够做到这点，势必要有非常非常良好的 IR(Investor Relationship，投资人关系) 在支撑，也是相当不容易，所以平常就要跟既有的投资人保持良好的沟通管道、诚信、透明、尊重彼此??等，绝对是上上上上策。

另一个我觉得千万不要放弃的选项，就是：关门大吉。之所以会推荐这个，其实是我自己创业时的一个学习：“错误的坚持比放弃还可怕”。创业讲的是灵活的弹*和速度，不是盲目努力。所以当方向错了，做的事情没有客户买单，与其持续优化 UI/UX 或产品功能，倒不如勇敢的接受失败，从中学习，沉淀一下，转化成下次出发的养分，其实比继续埋头苦干赌上自己的名声和别人的财产还来的有意义。(倒闭这事嘛～我最在行的啊)

当然还有其他选项，比如把公司剩余的资产 (包括创办人才) 打包卖掉，但台湾新创环境没什么并购，且情况不佳的情况下要卖，这方式可能跟第一点一样难。

综合以上几点，个人认为较好要做 down round 的前提是，新创公司已经努力试过各种选项了，且研拟出一套可能可以东山再起的方案，可用最高的效率来执行，就差一笔执行启动资金。喔，还有经营团队要有相当好的 IR，否则也会加深做 down round 的难度 (下面会再多解释)。

Down Round 的副作用？

说老实话，能够考虑 down round 其实还已经是很幸运了，代表你想得到可能还有人选愿意继续投入资金来，因此不排除做一轮 down round。所以我们先假设有投资人表示来谈 down round 的可能*下会有哪些创意团队需要先做心理准备的地方。

给出大股：大部分的情况下 down round 就代表公司经营不善，需要新的一轮资金进来拯救，所以此时会愿意进来的投资人承受了比一般创投更巨大的风险，因此必须要有相对应的报酬和掌控，所以就会呈现在占股趴数上面，也因此降低了估值。

更强的优先清算权：承上，新进的投资人为了要弥补巨大的风险，往往会要求一个更高的优先清算权 (可能2X preference+pa人体icipating)，以确保公司在之后若成功卖掉或不幸收起来时，都能够要到最多的回报。

反稀释条款登场：建议大家可以先看 Hardware Club 的 Jerry Yang 一篇文章解释什么是反稀释条款。如果既有投资人当初拿的是含有反稀释条款的特别股，那么一旦 down round 发生，既有投资人的 conversion price 就会依照当初设定的合约调整，导致持有 common stocks 的人 (就是创业家团队们) 更被再稀释一层。除此之外，新的投资人也有可能会再要求更残忍的反稀释条款，像是 full-ratchet，而不是 broad-based。

其他权利：除了优先清算权和反稀释条款，可能还有其他 term 是新投资人会要求的，像是更多董事席次、更高的 veto rights 来控制后续的重大事项、更多的投票权、或是比红衣小女孩2 还可怕的赎回权 (Redemption right)??等。

安抚既有投资人和引进未来投资人：由于在 down round 里你已经没有谈判筹码，所以很难谈到一个对你有好处的 terms，因此往往只能接受这些看似相当偏袒 down round 投资人的 term，所以一定会让既有投资人森77。这时身为公司负责人，必须扛起责任好好地跟既有投资人沟通解释为什么要做这轮 down round，尤其当既有投资人手上握的是有 veto right 的特别股的话，则这沟通过程想必更是耗时费力。另一个是假设真的有奇迹，逃离了破产的沼泽，日后当有后续募资需求，这些 term 也可能会影响未来投资人投资的意愿，因为毕竟是马关条约，相当偏袒 down round 的投资人。

官司缠身的可能：假设 down round 这轮之后没做起来，那大家就摸摸鼻子认赔，公司关一关就好；但假设真的起死回生，做出好成绩，由于 down round 影响层面相对较广，当初很多因此权益受损的相关人等就很有可能会跳出来找这过程的瑕疵对簿公堂，其中最有可能告公司的，就是那些” 已离职” 的核心员工 / 创办人们。他们很有可能用违反 fiduciary duty(信托人义务) 的理由来控告公司的董事、投资人??等。

以上几个只是常见的副作用，实际经历过的人应该还可以举出50 多个做 down round 的痛苦，所以 down round 不是一般人可以做的啊！

有趣的是，对于没有离职的创办人或重要员工，down round 对他们的影响，有时不会这么严重。那是因为新一轮的创投为了让公司可以努力起死回生，会尽量不动到太多经营团队的股份，以确保他们会持续努力。因此通常会额外分配股份给他们，或新的员工股选择权。

所以最惨的还是原本的旧有投资人…… (这里请搭配翁立友的“我问天”)

那怎么可能既有投资人会答应 Down Round？

这的确是很难说服。但如果其他方式都试过了，就是需要一笔新资金才有机会，而既有投资人又不愿意继续丢钱支持，那没有理由不让别的投资人来通过较激烈的方式去拯救一间急需抢救的公司。就跟要分手时常说的台词一样：“我如果不能爱你，也不能剥夺你被爱的权利”(这句很好用喔～)。

另外，实际情况下，往往聪明的既有投资人也只能含泪接受，因为与其握着30% 公司总价值为零的股票，倒不如拥有0.1% 公司总价值为五千万美金的股票；且若只因为不想被大量稀释就死挡新一轮的救急资金进来，让该公司最后倒闭，将对于该旧投资人的名声产生负面的影响，导致其增加后续案源的困难度。

听起来 Down Round 好惨，怎样都是死路一条？

当然不是。大家每天最喜欢看的一本书?——脸书，其实就有做过 down round。在2009 年，Facebook 接受了一轮估值一百亿美元的 Series D，而这之前是2007 年时估值一百五十亿美元的 Series C。 为什么脸书那年要做 down round 的真实原因无从得知，但是很明显的差别是，这是脸书啊！安西教练。这轮 down round 完全不是因为经营不善的原因，而有可能是为了要修正投资人的期待或其他策略*的用意，所以不太一样。

另外也时不时有新创公司经历 down round 或资本重组 (recapitalization) 之后起死回生的，像是 SpringSource 以及 OpenTable。所以为什么 down round 听起来很糟但还是有它存在的意义，重点是有没有一个破釜沉舟的态度、愿意与你一起打拼的投资人、清楚有效可执行的重返荣耀计划、以及钢铁般的执行力。

结论：不要追求高估值

不知道是不是媒体炒作的关系，时不时会看到新创团队公开大声的说：“我目标要成为台湾募资估值最高的团队！”，虽然这立意良好，为台湾的创业环境注入更多肾上腺素和希望，但我更担心的是“一味追求高估值”，因为高估值只是纸上数字，没给创办团队带来任何实质的财务回馈，但却增加了日后经营的困难度，甚至很有可能反过来咬你一大口，导致陷入 down round 的窘境，后悔莫及。扎扎实实地做生意，提供给客户超出预期的产品，努力 scale，有一天独角兽就会踩着七*云彩来娶你。