传中概股回归设估值上限 滚动播报

导读中概股借壳潜规则定价20倍业内：加大套利中概股借壳估值上限20倍？360壳股升势受阻中概股回归设估值上限重组板块迎来一线生机中概股借壳潜规则定价20倍业内：加大套利中概股境内借壳上市规则依然不甚明朗。自上半...

导读

中概股借壳潜规则定价20倍业内：加大套利

中概股借壳估值上限20倍？360壳股升势受阻

中概股回归设估值上限重组板块迎来一线生机

中概股借壳潜规则定价20倍业内：加大套利

<去年备受关注的巨人网络130亿借壳世纪游轮，交易定价也非常低调。其中拟置入资产的预估值为130.92亿元，各方协商确定的交易对价暂定为130.9亿元，发行价29.58元/股。根据预案，2016年承诺利润数不低于10亿，若依此计算估值市盈率也仅有13倍。>

中概股境内借壳上市规则依然不甚明朗。自上半年监管层对跨界并购、忽悠式重组等问题进行监管以来，中概股借壳上市的政策容忍度也一直没有得到明确。

9月1日，彭博援引知情人士报道称，证监会近日进行指导，要求海外上市中概股寻求借壳回到国内上市时，需确保交易估值不超过预估利润的20倍，该上限是按照借壳后公司的预估利润来计算。

现在借壳的方案中，'潜规则'就是卡在未来三年净利润的15倍左右，换算一下差不多也就是'马上要到来的这一年'的20倍，一位专业从事跨境并购的投行人士告诉《第一财经日报》，所以就算有新的政策调整，对现有的交易影响也不大。

普遍低于20倍

本轮中概股回归热潮已经持续近两年时间，虽然当前的A股市场与2015年上半年相比整体市盈率下移，但是依然比境外股票市场存在较大优势。

回归A股市场要么是IPO、要么是借壳，主要是这两种方式。但是IPO堰塞湖持续高筑，监管层多次出手疏解，效果却并不明显。截至8月25日，证监会受理首发企业844家，其中已过会还有98家。排队遥遥无期，其间还可能临时生变，基于各种各样的考虑，多数中概股公司都选择高价买壳、借壳上市。

不过，中概股借壳上市的规则目前还不是十分清晰。今年5月，证监会发言人在发布会上对暂缓中概股回归作出表态，称高度关注境内外市场的明显价差、壳资源炒作，正对这类企业通过IPO、并购重组回归A股市场可能引起的影响进行深入分析研究。

前述投行人士告诉记者，之前有机构向证监会提出建议，要求限制估值和延长锁定期，不过后来监管如何采纳就不得而知。

值得注意的是，中概股在借壳过程中定价都相对低调，去年以来借壳上市的公司中，搜房控股定价相对较高，交易标的估值市盈率20.23倍，其他案例市盈率普遍低于20倍。其中，估值市盈率=标的资产预估值/2016年承诺净利润数。

2015年学大教育借壳银润投资(已更名紫光学大，000526.SZ)被称为中概股并购回归第一案，当年8月10日定增预案一经公布，银润投资连续迎来9个涨停，直到8月21日开始调整，当日跌幅达0.5%，随后两个交易日出现连续跌停。

不同于中概股回归A股三部曲，银润投资此次直接收购学大教育，在前期暂停IPO背景下规避了先拆VIE架构再回归A股所带来的不确定*。

根据发行方案，交易分为两步。首先，上市公司银润投资向紫光育才等10位认购对象发行股份，募集资金5.5亿，认购对象全部现金认购。然后，募集资金在扣除发行费用之后，全部用于收购学大教育(23亿)、设立国际教育学校投资服务公司(17.6亿)、建设在线教育平台(14.4亿)，完成资产置入。

由于学大教育2014年实现的净利润为负数，因此采用可比市场法，选取可比公司2014年的市销率、市净率等指标来进行对比。本次收购价款对应的学大教育2014年市销率为1.09倍，收购价款对应的2014年市净率为3.33倍，均低于可比公司的中值(6.81倍)和均值(6.89倍)。

去年备受关注的巨人网络130亿借壳世纪游轮，交易定价也非常低调。其借壳过程也相对简单，首先置出资产，将全部资产及负债出售;然后发行股份购买资产，上市公司向巨人网络全体股东非公开发行股份购买其持有的巨人网络100%股权，同时募集配套资金50亿。

其中拟置入资产的预估值为130.92亿元，各方协商确定的交易对价暂定为130.9亿元，发行价29.58元/股。根据预案，2016年承诺利润数不低于10亿，若依此计算估值市盈率也仅有13倍。

据前述投行人士介绍，目前中概股借壳上市的案例中，定价普遍都低于20倍，只有搜房的方案中突破了一点点，但这也是基于它在未来业绩承诺的斜率比较高。

自搜房借壳万里股份方案公布以来，因其花式借壳的复杂设计受到监管机关高度关注。万里股份2015年8月起停牌，随后公布将进行重大资产重组，标的是搜房控股有限公司(下称搜房控股)旗下开展广告营销业务、研究业务及金融业务的子公司和相关资产。换言之，搜房控股将分拆旗下资产，装入万里股份实现借壳。

该交易相对比较复杂，包括发行股份购买资产、上市公司资产剥离、募集配套资金等多个部分，且分拆上市项目下，置入标的资产较为分散。根据预案，本次收购预估作价161.8亿元。发行股票价格23.87元/股，交易标的估值市盈率为20.23倍。

不过搜房借壳之路已经中止，万里股份今年7月已经向证监会申请，暂时撤回提交的重组申请文件，原因是无法按交易所要求及时补充材料。今年1月，上海证券交易所向万里股份下发问询函，极为详细地对交易方案提出质疑并要求补充说明。

低价发行仍是行业默契

近两年来证监会对借壳上市的监管步步趋严，明确规定借壳上市等同于IPO。与此同时，境内公司上市的定价也是中概股公司的一个重要的对标参考。比如9月1日刚刚登陆沪市的安图生物(N安图，603658.SH)，发行摊薄市盈率为22.99倍。

境内IPO定价也是有'潜规则'的，发行市盈率不能超过23倍。一位跨境并购专业律师告诉记者，压低定价市盈率，出发点可能还是为了保护二级市场投资者。但是结果上，反而会加大一二级市场的套利，这也是为什么借壳过程中会有突击认购、IPO过程中会有集中打新。

在业内人士看来，监管层对市盈率比较明确的表态是在2014年1月发布的《关于加强新股发行监管的措施》，其中规定，如拟定的发行价格(或发行价格区间上限)对应的市盈率高于同行业上市公司二级市场平均市盈率，发行人和主承销商应在网上申购前三周内连续发布投资风险特别公告(下称'风险公告')，每周至少发布一次。

虽然监管层没有划定市盈率上线，但是投行业内却逐渐在实践中形成了23倍的行业默契。2014年6月，市场曾对新股发行定价产生过激烈争议，甚至有观点直接称新股发行定价是解一道数学题。

不过争议没有结束，一直到2015年11月，证监会没有再回避，对执行市盈率不超过23倍或行业平均市盈率的问题做出回应。证监会称，现阶段，新股发行仍然应该坚持低价持续发行的原则，发行定价市盈率超过同行业市盈率的，应按照中国证监会发布的《关于加强新股发行监管的措施》(<2014>公告4号)要求，连续三周发布风险公告。

对市盈率做出限制到底利好了谁呢?多位接受本报采访的业内人士都持类似观点--监管层的出发点应该还是为了保护二级市场投资者，但是有资金和信息优势的机构却依然在一二级市场进行制度*套利，二级市场投资者则只能是在股票上市后继续追涨停。(.第.一.财.经.日.报.)

中概股借壳估值上限20倍？360壳股升势受阻

有消息称，监管部门已明确要求中概股借壳回归A股时，需确保交易估值不超过预估利润的20倍。目前在美交易的中概股市盈率中位数是16倍，对应的A股公司市盈率中位数为57倍。相关股票昨日市场表现颇受上限20倍影响。

传闻

估值不超过预估利润的20倍

中概股回归A股一直是资本市场的一大主线。自去年10月起，沪深股市明显反弹，证监会重启IPO，中概股也顺势掀起了回归潮。分众传媒于2015年完成回归后借壳七喜控股，巨人网络则借壳世纪游轮。分众传媒和巨人网络在回归A股之后，估值及市值均有了大幅增长。目前，奇虎360、人人公司、博纳影业等多家中概股纷纷开始拆除VIE架构并推进私有化进程，其中部分企业将通过并购重组等回归A股。

大约4个月前，证监会称已经注意到境内外市场的明显价差和壳资源炒作等现象，证监会正对中国企业海外退市、通过IPO或并购重组等回到A股上市进行研究分析。

5月10日曾有消息称，证监会考虑制定限制中概股借壳回归的措施，包括对中概股回归的估值按照一定的市盈率进行限制，另外还考虑限制每年中概股借壳回归交易的数量。

昨天有媒体报道称，证监会近日进行指导，要求海外上市中概股寻求借壳回到国内上市时，需确保交易估值不超过预估利润的20倍。

据了解，目前在美交易的中概股市盈率中位数是16倍，对应的沪深上市公司市盈率中位数为57倍，A股上市公司基于预估收益的市盈率中值为41倍。传闻称，证监会已经向部分投行传达了该指导意见。不过证监会并未正式宣布估值限制措施。

盘面

360壳股升势受阻

奇虎360是今年中概股回归大潮中的明星公司。关于中概股估值受限消息昨天中午爆出后，奇虎360概念股出现了一波升势，但临近尾盘时高位统一跳水。

中信国安曾被市场认为极具壳潜力。今年3月底，中信国安通过控股子公司出资约4亿美元参与360私有化项目，是目前该项目投资金额最多的一家公司。中信国安子公司中葡股份也是奇虎360回归A股的绯闻对象，理由是其与中信国安隶属同一家母公司。

天业股份也在积极参与奇虎360私有化，而且是披露信息比较完整的一家上市公司。4月26日晚间，天业股份公告称，通过控股子公司深圳天盈汇鑫投资中心等相关安排，拟斥资8971.4万美元参与奇虎360私有化，其最终持股比例以奇虎360私有化完成后的结果为准。

截至昨日收盘，天业股份由涨幅超3%转而收窄至0.35%，中信国安则由涨幅7.37%收窄至4.05%，中葡股份由涨幅超5%收窄至2.52%，华微电子、波导股份、电广传媒和同德化工等公司的股价均上演了过山车行情。

分析

世纪游轮成为壳标杆

去年的A股牛市点燃了在美上市中概股的回归热情。2015年11月16日晚间，七喜控股公告称分众传媒457亿元借壳重组方案获得证监会有条件通过，分众传媒成为首家从美股退市再登陆A股的公司。

分众传媒创建于2003年，是中国最大的数字化媒体集团之一，2005年7月登陆美国纳斯达克，成为海外上市的中国纯广告传媒第一股，并以1.72亿美元的募资额创造了当时的IPO纪录。

分众传媒5年前险些以13亿美元(约合人民币83亿元)卖身、3年前以37亿美元(约合人民币236亿元)私有化，此番借壳457亿元人民币，其估值距低点上涨4倍多。从公布重组预案到获得证监会审批通过，40多个交易日里七喜控股股价上涨3倍多。

另一家中概股公司巨人网络借壳世纪游轮，使后者股价一举收获20个涨停板，从31.65元/股上涨到212.94元/股，累计上涨572.80%，八道风险提示牌仍挡不住市场的热情。去年11月10日，世纪游轮披露重组方案，巨人网络作为股东对拟购买资产未来三年的盈利情况进行承诺，2016年、2017年和2018年扣除非经常*损益后归属于母公司股东的净利润将不低于10亿元、12亿元及15亿元。

公开资料显示，巨人网络前身上海征途网络科技有限公司成立于2004年，曾研发出《征途》等畅销的本土原创网游。上海征途2007年10月更名为巨人网络，并于次月登陆纽交所，2014年7月完成私有化的巨人网络正式摘牌，股价终结于11.92美元，市值约为28.7亿美元(约合180亿元人民币)，与上市首日收盘接近50亿美元的市值相比缩水近一半。中银国际曾发布研报预计，参照A股传媒板块估值水平，给予世纪游轮2016年净利润30-40倍市盈率估值，借壳完成后，保守估计公司总市值将达到300亿-400亿元。

观点

360估值将大受影响

360高达百亿美元的私有化要约诱惑力可谓空前，除360董事长周鸿祎和总裁齐向东，360私有化财团成员多达36人。360预计在今年12月末通过A股审批，并在2017年3月完成股权交割交易。

此前中金公司认为，如果奇虎360回归A股，其市值将高达3800亿元，相当于市值扩大近7倍。

奇虎360去年第二季度财报显示，公司营收为4.383亿美元，同比增长37.9%；净利润为8140万美元，同比增长108%。奇虎360预测，2015年、2016年、2017年、2018年公司净利分别为4.4亿美元、4.9亿美元、7.6亿美元、11亿美元，将维持稳健增长，盈利水平向好。如果上限20倍传闻成真，360的估值将受到重大影响。

以世纪游轮为例，为推进借壳上市发行了4.44亿股，总股本达到5.09亿股，总市值一度超过千亿元。按照协议，巨人网络承诺未来三年的净利润将达到10.02亿元、12.03亿元和15.03亿元。即便上述业绩承诺全部兑现，其市值也相当于未来净利润的108倍、90倍和72倍。按照传闻，巨人网络的估值将不超过今年预估净利润的20倍，其总市值甚至可能缩水一半，股价爆炒空间将被大大压缩。

公开数据显示，去年以来已有30家中概公司宣布了私有化计划，总交易额达310亿美元，高于此前六年的总和。（媒体）

中概股回归设估值上限重组板块迎来一线生机

周四，A股尾盘跳水，但香港股指则全天表现强势。由于周三沪港通南下资金额度创出新纪录，A股与港股这一相反的股价走势，引发了投资者的高度关注。除此以外，美国非农数据发布在即，这一数据对美联储是否加息具有较大的影响，也是影响今日股市预期的关键因素。而据市场消息，监管部门近日进行指导，要求海外上市中概股寻求借壳回国内上市时，需确保交易估值不超过预估利润的20倍。如果上述传闻属实，此前遭遇重创的重组板块或许会迎来一线生机。

A股与港股走势相反刺激市场敏感预期

周四，A股迎来9月首个交易日。然而，沪指表现依旧萎靡，最终收报3063.30点，小幅下跌0.72%结束全天交易。两市成交量依然低迷，合计成交4547亿元，行业板块普跌，权重股表现萎靡，房地产板块领跌两市。

与A股相反，港股9月迎来开门红，恒生指数收盘创一年来收市新高。超过7成蓝筹股上涨。银河娱乐升8.11%，领涨蓝筹股；金沙中国和百丽国际紧随其后，升幅均超过5%；汇丰控股升2.78%；中资银行股全面上涨，建设银行升1.72%，中国银行升1.71%，中银香港升1.65%，工商银行升0.81%，交通银行升0.16%。而三桶油均下挫，中石化跌1.24%，为跌幅最大的蓝筹股，中海油跌1.15%，中石油跌0.77%。国企指数升0.67%，红筹指数跌0.26%。

此前一天，港股通南下提速。8月31日一开盘，南下资金就踊跃流向港股市场，当日南下资金净买入港股45.3亿港元，创下6月27日以来两个多月新高。从整个8月观察，南下资金在港股市场上净买入额达227.34亿港元。

非农数据发布在即美联储动向关联度大

近期美股走势平淡，市场短期内仍缺乏方向。今日美国将公布非农新增职位数据，这将是市场关注的一大焦点。国际金融市场上，利率期货的最新数据显示，美联储于9月份加息的机会率为36%，故今日公布的非农就业数据很大可能左右联储于9月议息会议的决定。

分析人士认为，近来A股二级市场观望气氛浓厚，美联储的动向无疑也是投资者关注的一个重点影响因素。如果最新公布的非农数据好于预期，美联储加息的概率将会增大，可能阶段*影响A股走势。但是如果非农数据差于预期，则会大大减小9月份加息的可能*，这对A股会是一个利好。

传监管部门对中概股回归做指导设估值上限

周四晚间，有知情人士透露监管部门近日进行指导，要求海外上市中概股寻求借壳回到国内上市时，需确保交易估值不超过预估利润的20倍。该上限是按照借壳后公司的预估利润来计算。部分国内投行已收到了这一指导意见。但截止记者发稿，这一消息尚未经权威渠道确认。

分析人士指出，最近一段时间，市场对于中概股借壳回归的预期已经大为下降，炒壳和博重组不确定*大增，一不小心就会踩到地雷，得不偿失。到目前为止，关于借壳的审核肯定是趋严，但对于中概股的回归，政策还不甚明朗。投资者应多关注官方渠道的最新表态，不能仅仅因为传闻而盲目押注，赌中概股回归。(投资快报)