保险股半年度业绩快报利润真的超预期了吗

​​目前有三家保险公司公布了半年度业绩快报：中国人寿利润同比增长115%到135%，扣非同比增长约85%到105%；中国太保利润同比增长96%，扣非同比...

​​目前有三家保险公司公布了半年度业绩快报：

中国人寿利润同比增长115%到 135%，扣非同比增长约 85%到 105%；

中国太保利润同比增长96%，扣非同比增长38%；

新华保险利润同比增长80%，扣非同比增长45%。

看似利润大幅增长，但其实大部分利润增长的来源在于所得税税前扣除新政。保险公司支付保险营销员的佣金占比是非常高的，但过去无法全部税前扣除，导致实际的所得税税率高于25%，现在提高扣除标准后，所得税费用下降，导致利润提升。

新政实行后，由于从2018年开始追述，因此产生了一次性收益，新华保险税费返还20亿，中国太保税费返还48亿，中国人寿税费返还51.5亿。

由于把本该归属于2018年的利润计入到了2019年，因此该收益属于一次性收益，在扣除非经营性损益中也会剔除。一般小金额利润更正的时候一次性计入当期是没有问题的，拿太保来说，45亿金额占到了2018年180亿利润的25%，金额还是很大的，现在三家保险公司都是把这个利润计入到2019年，这一点是有待商榷的，但问题不大，只是会计处理的方法，只不过利润曲线看起来不那么平滑了。

新政是有延续性的，以后都会沿用新的所得税政策，包括今年的第一季度和第二季度，因此今年上半年所得税新政增加的利润属于经常性损益。由于新政出台的时间是5月29日，一季度报表中未包含该利好增加的利润，造成了半年报快报的利润实际上包含了2018年第一季度到2019年第二季度一共6个季度的所得税优惠，统计扣非利润的时候仅去除了2018年4个季度的所得税优惠，所以形成了业绩快报利润纷纷大涨的假象。

假如没有出台所得税新政，真实的半年报业绩增幅是这样的：

（2019年半年报利润扣除了上半年的所得税优惠新增的利润，金额按照2018年全年的一半计算）

假如没有所得税新政，重述后，只有人寿由于去年基数低的原因，利润出现了大幅增长，新华和太保的增幅并不高，而太保单季度来看，利润出现了负增长。单从业绩预告金额来看，保险股中报业绩其实一般。

当然，所得税新政对保险股盈利能力的提升是永久性的，上述剔除所得税新政只是为了展现真实的半年报业绩增幅。

接着说业绩快报的利润是否有意义。

寿险股的利润构成非常复杂，由死差，费差，利差构成。一般按照一定的会计假设，慢慢释放利润，也就是剩余边际摊销；如果实际投资收益高于预定的投资收益率，那么超出部分就会产生利润；实际的经营情况好于预定的假设（死亡人数，费用），就会产生正向的营运偏差也就是利润；另外假设，评估模型的改变以及利率的变化都会影响到利润。

因此寿险股主要的利润来源可以看做是剩余边际的摊销，像平安过去几年摊销的比例非常稳定，都在11%左右。而新华，太保，太平，人寿没有公布摊销的比例，但肯定是低于平安的，导致光有内含价值增长，但没有利润增长。比如中国人寿内含价值从2009年的2852亿增长到2018年的7950亿，增长278%，但净利润却从328亿跌到了113亿。这也很好的解释了一个有趣的现象，前段时间，港股上市的4个保险股：中国平安，新华保险，中国太保，中国太平，ttm市盈率都为12倍，虽然pev（每股股价/每股内含价值）平安几乎是其他3个保险股的3倍，但港股市场先生只认利润，只要你能释放出利润，我就给你对应的估值。

投资带来的利润由市场决定，市场行情有起有伏，综合来看完成5%的预期投资收益率并不难。假设，模型，利率这些因素深究意义也不大。最重要的因素是否可以通过剩余边际摊销以及运营偏差释放利润。

目前来看，只有平安寿险的利润快速释放中，中国人寿最垃圾无悬念。从财务数据来看，比如退保率，新业务价值增长率，业绩的稳定性，保单结构等，中国太保是最接近中国平安的，也就是说利润释放的潜力是最大的，但能不能释放，还是要打一个问号的，这也是我特别关注中国太保利润的原因。营运利润如果可以加速释放，那么太保现在的估值是非常低的。

单从目前半年度快报的金额来看，太保的利润是不及我预期的（如果利润大增，可以为利润加速释放提供证据；但目前利润增长不多，也无法证明利润没有加速，毕竟只有一个快报的数字），存在投资收益的干扰，没有见到半年报是无法做出具体判断的。

作者：拾荒投资
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